再快些、再精準些！

作者：牡丹

(資料圖片)

編輯：李鵬

風品：劉峻

來源：銠財——銠財研究院

左手鮮奶、右手烘焙，手握兩大熱門賽道的一鳴食品，卻交出一份年虧成績單。

實際上，自2020底上市后，一鳴食品凈利就開啟下行模式。賽道變天、食安問題、銷售區域集中、產品短保癥結、銷售費高企等新疾舊患，拷問著企業發展思路、變革精準度。

如何價值自證，是一鳴食品、朱氏家族一道急迫考題。

01

上市后凈利三連降、轉虧

疫情能全背鍋么？

LAOCAI

公開資料顯示，上世紀80年代，朱明春開始從事雞禽養殖業務，發明并推廣了“淺籠高密度飼養技術”，被評“全國養雞大王”。1992年進入乳品加工業，2002年在溫州開設了第一家真鮮奶吧，2015年創立一鳴食品。以乳品帶動烘焙協同發展，形成乳品、烘焙兩大主業。

2017年-2019年，企業營收15.16億元、17.55億元、19.97億元；凈利1.2億元、1.57億元、1.74億元；扣非歸母凈利1.33億元、1.5億元、1.6億元。

憑借業績穩健雙增，2020年12月28日一鳴食品成功登陸上交所，發行價9.21元，募資5.6億元。上市當日收盤價13.26元，大漲43.97%，市值53.17億元，市場熱情可見一斑。

彼時，一鳴食品董事長、朱明春之子朱立科表示：“今天公司成功登陸資本市場，是公司發展史上的重要里程碑，也代表著公司新的開始。”

然遺憾的是，一鳴食品的好運并沒得以延續、“新開始”、“里程碑”難言多如意。股價在2021年1月7日達到25.61元高點后，開始持續震蕩下行，2022年10月一度探至9.45元，截止2023年5月18日收盤價10.76元，相比高點縮水六成，相比9.21元的發行價也并不遙遠。起伏升降間，多少錯付辜負。

沒有一鳴驚人，與業績變臉不無關系。

2020上市首年就來了個雙降：營收、凈利19.47億元、1.32億元，同比下降2.50％、23.88％。2021年營收23.16億元，增長18.9%，凈利僅約2025萬元，同比再降84.70％。

2022年營收24.33億元，同比增長5.02%，增速出現下滑；凈利更由盈轉虧：-1.29億元，同比下降737.89%；歸屬于上市公司股東的扣除非經常性損益的凈利-1.16億元，同比下降-1,708.72%；經營活動產生的現金流量凈額3.25億元，同比下降12.43%。

何以一再增收不增利，盈利能力到底出了什么問題？

行業分析師于盛梅表示，往期看，不乏企業為上市全力做大營收凈利，甚至粉飾業績，就為博個好估值。而一旦上市便出現變臉，讓投資者入坑。當然，也有受內外環境短暫影響，出現一時困境、基本面良好的企業，只是被市場情緒帶節奏，出現股價錯殺。

那么，一鳴食品屬于哪一種呢？

上市只是價值馬拉松的開始。所謂路遙知馬力，穿越迷霧，實力是一切基礎。

針對盈轉虧，一鳴食品稱，疫情在江蘇、浙江和上海三地間歇性爆發，尤其上半年上海地區疫情及溢出效應對公司所處華東市場影響較嚴重。公司學童奶業務也因各地學校提前放假受到嚴重影響。

與此同時，能源及大宗物料成本上漲，為拓展新銷售渠道，公司加大對江浙滬地區營銷推廣投入，全年營銷費用增加明顯。此外，為幫助合作奶戶共渡難關，公司未因需求下降減少奶源采購，富余奶源噴粉使用后增加了部分乳制品生產成本。

的確，2022是不平凡的一年，疫情反復百業承壓。身處快消賽道的一鳴食品甘苦自知，依然有行業擔當更難能可貴。

只是，疫情能全背鍋么？

02

營業成本、銷售費、負債連增

警惕擴張后遺癥

區域依賴癥怎么破？

LAOCAI

拉長維度，2020年至2022年，一鳴食品營業成本12.76億元、15.97億元、17.15億元。銷售費3.87億元、5.23億元、6.22億元。可謂持續增長。

顯然，費用增加是個“吞金獸”。

一同攀升的還有負債，同期為46.58億元、56.23億元、59.18億元。2022年經營現金流3.25億元，同比下降12.4%；與2021年的3.71億元，同比增加76.67%形成較強對比。

錢都花哪了呢？

深入產業結構，乳品烘焙兩大業務互為犄角、收入差距不大。可若從區域劃分，過于集中煩惱肉眼可見。

2019年—2021年，浙江省營收16.14億元、16.06億元和18.06億元，營收占比達80.82%、82.49%和77.98%。2022年財報甚至不再顯示具體省份，營收直接劃分為華東地區和線上銷售兩大部分。其中華東營收22.06億元，營收占比達90.67%。如此集中依賴，以至被一些輿論戲稱“包郵區”專供奶。

行業分析師劉俊群表示，區域集中有利企業集中匹配資源、降低成本、贏者通吃，然也極易帶來成長天花板，尤其市場出現波動或突發不確定性，企業業績影響也很大，比如上文的疫情因素。

對此，一鳴食品、朱立科應心知肚明。

據招股書，企業募資首要用途就是鋪設直營奶吧渠道。上市后，一鳴開啟擴店模式，加快了江蘇、福建、上海等地的自有渠道建設，以期打破區域枷鎖束縛。

只是談何容易，看看上述凈利虧損、債務承壓、流動性收緊，需警惕擴張后遺癥。

2020年，企業直營真鮮奶吧門店量519家，2021年激增至914家。然2022年又降至655家。

在食品產業分析師朱丹蓬看來，一鳴食品如加快布局速度，逆勢而上，雖可能是抄底布局，但是疫情后抄底擴張的企業不少，比如海底撈直言逆勢擴張失敗，所以一鳴逆勢擴展，盲目開拓市場，風險較大。

03

競品分食 自身短板知多少？

LAOCAI

的確， 開店不是“萬能藥”。

以下幾個因素，或才是癥結所在。

首先，產品短保特性。

真鮮奶吧連鎖門店，是一鳴食品主要銷售渠道。乳品+烘焙、主打新鮮營養是產品特色，也讓企業圈粉無數。然成敗皆蕭何，這兩大類都屬于短保產品，酸奶、飯團、面包等保質期最長15天，由此給企業沖破區域束縛、全國化擴張增加諸多成本。

比如自建中央工廠、購買奶源解決產能；冷鏈倉庫和運輸建設，也要匹配產能和銷售速度，且新鮮營養也是其他地區競品的主打牌，要想分食市場除了線下門店、銷售費、相關團隊建設等也要跟上。這些無疑會增加龐大的成本開銷，看看上述一鳴食品的財務基本面還有多少騰挪空間。幾十年偏居一隅，并非沒有癥結。

所以我們能看到，近年來一鳴食品線上渠道持續發力。以2022年為例，線上銷售額達到3062.85萬元，同比增長44.63%。與上述關店形成強烈對比。可即便如此，營收占比仍然羸弱、與線下貢獻差距巨大。如何真正面向全國大眾、走出華東，一鳴仍有一道難題橫亙。

其次，產品品質、品控質疑。

截止2022年末，一鳴奶吧門店數1929家，其中加盟商1274家，相比2021年同期增加49家。招股書稱，“一鳴真鮮奶吧”是公司相對于傳統批零、商超渠道的一項銷售渠道創新，已成公司營收主要來源。

盡管一再強調產品的新鮮營養，且門店名稱也為“真鮮奶吧”，但有媒體曾指出，其乳品并沒做到全部使用生鮮乳。部分產品添加了由奶粉還原而來的復原乳成分。烘焙產品也被業內人士質疑較大眾化，缺乏連鎖餅店專業性。所謂“真鮮奶吧”，更多是一種渠道手段。

一鳴食品招股書也承認，公司采購乳粉主要用于生產復原乳作為部分酸奶等產品的原材料，與生鮮乳存在一定替代關系，公司正逐步降低奶粉的生產使用與采購規模。

另一廂，招股書顯示，公司生鮮乳原材料系由子公司泰順一鳴、常州鳴源及合作奶源供應商所提供，截至 2022年 12 月末，公司自有牧場總計 3523 頭牛，其中成母牛共計 1306 頭。但2020年中報也透露，一鳴自有奶源不足，外購生鮮乳占比超80%。而2022年財報并未公布相關數據。

加盟+外部采購，也讓輿論審視企業的品控能力。早在一鳴食品IPO時，食安問題就是一個輿論焦點。如據中國網財經，涉及吐司面包里有蟲子、同一制作者生產的同類烘焙產品保質期標注期限不同、自動售貨機售出的牛奶品質不佳、發霉等。

瀏覽黑貓投訴，截止2023年5月18日22時，一鳴食品共有230條投訴。仍不乏產品有異物、變質、服務不佳等質疑。

試問，上市之后改變多少呢？

行業分析師郭興認為，身處C端快消賽道，用戶千人千面，人人滿意并不現實。上述投訴也或有偏頗片面處。然身處食品賽道，安全大于天也是不爭事實。尤其健康升級、賽道內卷環境下，用戶從不缺選擇，一鳴食品珍惜信任、口碑羽毛，多些查漏補缺總是沒錯。

不算多苛求。

看看賽道環境，也引出第三個癥結點：競爭加劇，一鳴需警惕“奶吧”模式優勢被侵蝕。

大力開店、營銷，依然業績不利，與整個賽道變天有關。

聚焦乳業，隨著市場逐漸飽和、存量競爭已是常態，常溫液態奶進入調整期、整個乳業賽道增速放緩。即使伊利、蒙牛這樣的行業巨頭也感到壓力、下調業績預期，轉向加碼低溫鮮奶領域，君樂寶、新乳業等亦強勢崛起、全國化提速。賽道日益頭部化、專業化、品質化、全產業鏈化，一鳴壓力想來自知，守住原有區域優勢就已不易，更不要說外擴挑戰。

另一廂，“鮮奶+烘焙”模式，也面臨茶飲+烘焙沖擊。經歷數年飛翔，茶飲企業火出天際。然沒有永遠高增的行業，2022年茶飲規模1423億元，同比僅增0.3%。

為了打開成長瓶頸，多元跨界成為行業關鍵詞，與之有天然協同性的烘焙賽道無疑最佳選擇。可以看到，奈雪的茶、喜茶、星巴克等都在快速切入。另一廂桃李面包、85度C等烘焙品牌亦開始嘗試奶飲跨界。與一鳴食品類似，都是打的“吃喝搭配”理念。

面對咄咄分食、貼身肉搏，一鳴食品有多少對抗優勢、競爭底氣呢？

04

修復期喜變與開門紅

“新開始”還遠么？

LAOCAI

好在，一鳴食品足夠居安思危，雖轉型試水效果不佳，卻一直筆耕不綴，由此帶來的一些可喜改變，亦不能忽視。

產品層面，為順應乳制品高端化、品質化趨勢，一鳴食品對常溫奶產品線進行改良和優化，包括3.6%蛋白產品的全線升級、小鳴星系列和學生飲用奶系列的清潔標簽化與蛋白優化等。得益于多線并舉，2022年一鳴食品常溫奶銷售額達2.59億，同比上年增長23%，邊際毛利2984萬元，毛利率11.5%。

調制乳品類方面，推出街飲潮口味、花式玩法、顆粒口感等多維創新。白奶品類方面，則以澳瑞為中心進行系列化擴展，并推出“有機、超濾、0乳糖”“咖啡+”等特色戰略新品。

2022年，低溫乳品品類營收7.55億元，其中發酵乳同比增長9%，調制乳同比增長18.9%，白奶同比增長0.73%。

至于烘焙領域，圍繞中式餐點和西式餐點兩條主線，亦有諸多升級。如兒童蛋糕、瑞士卷、羊皮卷等品類銷量出色，雙色杯、節日型紙杯蛋糕成新業績增長點。

中式餐點的米類產品，亦形成獨有品牌系列產品，涌現出小龍蝦飯團、港式叉燒雞大口飯團等爆品。

其次，線上渠道持續發力。2022年電商部門業績增長44.63%。其中，外賣平臺同比增長67%；本地生活實現全年3000萬以上的GMV，打造了兩個千萬級店鋪；形成“總部賬號+城市區賬號+店鋪賬號”聯動效應。全年會員消費額同比增長5%左右。

上述喜變，離不開研發投入戰略的堅守：2020年至2022年研發費用為4162萬元、4484萬元和4764萬元。遠高于桃李面包等烘焙品牌，甚至高于一些區域龍頭乳企。

無需贅言，一鳴食品、朱立科也在負重前行、補短板夯優勢，持續打磨產品品質、創新，努力不負投資者期許、博出個“新開始”。單從此看，我們應給其更多耐心信心。

2023一季度，一鳴食品營收5.78億元，同比增長3.98%；歸屬于上市公司股東的凈利潤457.78萬元，同比增長111.46%；歸屬于上市公司股東的扣除非經常性損益的凈利潤294.16萬元，同比增長107.30%；經營活動產生的現金流量凈額1135.80萬元，同比增長56.26%。

一連串飄紅數據，意味著伴隨疫情消逝、消費復蘇，一鳴食品正在迎來修復期。開門紅為全年業績打下基礎。

不過，也要看到，營收3.98%的增速，仍是近三年最低的；凈利超110%的增速，亦與上年同期超497%降幅的可比基數低有關，亦低于2021年一季度的1004.67萬元凈利體量、203%增速。

顯然，業績仍有些乍暖還寒，能否持續修復雙增、真正博出個“新開始”、蛻變“里程碑”，仍要打個問號。整體看，一鳴食品仍在轉型升級、迭代發力的關鍵爬坡期，尤驗戰略精準度、實操高效高質性。

中國食品產業分析師朱丹蓬曾表示，“新零售”業態崛起給一鳴食品帶來較大沖擊，尤其快速涌現的“奶茶+烘焙”店鋪帶來的影響更巨大，同時，一鳴食品旗下店鋪的精細化管理、專業化服務提升較慢。

無論烘焙還是乳飲品，新鮮直達的定位標簽傳播還不夠。

沒錯，轉型升級從不是輕松話題，如烹小鮮如履薄冰，一鳴食品能夠死磕短板，保持轉型定力值得肯定。但市場不等人、競品用戶不等人、自身業績也不等人，如何快速消除轉型陣痛、展示更多成長確定性、核心盈利性，一鳴食品、朱立科還需再快些、再精準些。

2023春天已經來了，兩者的“新開始”呢？

本文為銠財原創