在大類資產(chǎn)配置理念持續(xù)普及之下，“絕對收益”投資受到越來越多基金經(jīng)理青睞。在包括“二級債基”在內(nèi)的“固收+”領(lǐng)域，這表現(xiàn)得尤為明顯。

近日，“老十家”公募長盛基金副總經(jīng)理蔡賓在接受券商中國記者專訪時指出，“固收+”核心追求是收益的穩(wěn)定性，即縱向收益維度的低回撤和橫向時間維度的收益可持續(xù)性。“絕對收益”理念在“固收+”投資中，有助于把握股債輪動趨勢和攻防策略的轉(zhuǎn)換，發(fā)揮二級債基產(chǎn)品優(yōu)勢。

蔡賓直言，在“固收+”投資中，增厚收益固然重要，但要想長期取得穩(wěn)健收益，回撤控制更是必不可少的，這需要明確產(chǎn)品定位，絕對收益管理和考核機制，不以擇時作為獲取收益的主要手段。隨著收益率水平逐步降低，轉(zhuǎn)債和權(quán)益資產(chǎn)的機會成本降低，配置價值在持續(xù)提升，當(dāng)前是“固收+”基金投資的較佳窗口。

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把握曲線凸點能提升持有期收益

蔡賓是長盛基金內(nèi)部培養(yǎng)出來的基金經(jīng)理和管理者。他畢業(yè)于中央財經(jīng)大學(xué)，獲碩士學(xué)位，CFA(特許金融分析師)。在2006年加入長盛基金之前，蔡賓有過寶盈基金研究員、基金經(jīng)理助理等從業(yè)經(jīng)歷。加入長盛基金后，17年間蔡賓從最初的研究員、社保組合助理，到投資經(jīng)理、基金經(jīng)理，再到公司總經(jīng)理助理，一步步實現(xiàn)了投研生涯的階梯發(fā)展，并順利實現(xiàn)了由投研向管理層邁進。如今他擔(dān)任長盛基金副總經(jīng)理，但依然堅守投資一線，以更為寬闊的投研視野為基民輸出持續(xù)的投資收益。

據(jù)券商中國記者了解，在長盛基金17年來，蔡賓連續(xù)多次榮獲全國社保基金理事會“三年服務(wù)社保表彰”（2015年、2016年、2022年）。在管產(chǎn)品業(yè)績排名和回撤控制均名列前茅。以長盛安泰一年持有期混合A為例，據(jù)天相投顧統(tǒng)計，截至2023年5月22日，該產(chǎn)品成立以來在同期成立的偏債混合基金中排名為184/777，居前25% 。

蔡賓對券商中國記者表示，他在投資中遵循的是“絕對收益”投資理念，擅于把握股債輪動趨勢和攻防策略的轉(zhuǎn)換，發(fā)揮二級債基產(chǎn)品優(yōu)勢。蔡賓具體說到，他會高度重視風(fēng)險預(yù)算管理，設(shè)定回撤控制目標(biāo)。遵循自上而下的投資框架，注重宏觀經(jīng)濟分析，研判所處經(jīng)濟周期、政策周期，基于此進行大類資產(chǎn)配置方向的判斷和攻防策略轉(zhuǎn)換；自下而上擇券方面，則更看重估值的安全邊際。

在蔡賓看來，包括二級債基在內(nèi)的“固收+”基金，主要定位于滿足居民的理財需求，核心優(yōu)勢在于相對股基的低波動性，因此該類產(chǎn)品核心追求是收益的穩(wěn)定性，即縱向收益維度的低回撤和橫向時間維度的收益可持續(xù)性。“如果用凈值曲線表示，就是一條盡可能平滑斜向上的凈值曲線。能給客戶帶來良好的持有體驗，能為客戶提供中長期可持續(xù)收益，才是有生命力的產(chǎn)品。”

“管理這類穩(wěn)健收益產(chǎn)品，增厚收益固然重要，但要想長期取得穩(wěn)健收益，回撤控制更是必不可少的。”蔡賓具體對券商中國記者說到，他在回撤控制上的關(guān)鍵思路，是明確產(chǎn)品定位，絕對收益管理和考核機制，不以擇時作為獲取收益的主要手段。

其中，股票投資部分從中觀行業(yè)景氣度的角度進行分散，加入止盈止損策略。轉(zhuǎn)債方面主要參與安全邊際較高的偏債型品種，規(guī)避高彈性品種。在固收底倉嚴控信用風(fēng)險的同時，把握曲線凸點，則能更大概率獲取相對較好的持有期收益。

借鑒組合保險策略動態(tài)調(diào)整配置比例

據(jù)蔡賓介紹，擬由他管理的“固收+”基金長盛安悅一年持有期混合目前正在發(fā)行中。該基金的股票、可交換債券和可轉(zhuǎn)換債券(含分離交易可轉(zhuǎn)債)資產(chǎn)投資，占基金資產(chǎn)的比例為10%-30%。當(dāng)記者問及選擇當(dāng)前發(fā)行新基金初衷時，蔡賓表示，年內(nèi)經(jīng)濟延續(xù)溫和復(fù)蘇，資產(chǎn)荒預(yù)計延續(xù)，債券市場有支撐。隨著收益率水平逐步降低，轉(zhuǎn)債和權(quán)益資產(chǎn)的機會成本降低，配置價值提升。

蔡賓還說到，除了市場環(huán)境外，長盛安悅一年持有期混合的產(chǎn)品設(shè)計，也存在不少有別于其他類似產(chǎn)品的特點。比如該基金會采用類CPPI投資策略。蔡賓說到，該基金會借鑒組合保險策略，動態(tài)調(diào)整基金資產(chǎn)的配置比例，以未來一個動態(tài)考察期債券等低風(fēng)險資產(chǎn)組合預(yù)期收益率水平與最近一個動態(tài)考察期超越業(yè)績比較基準(zhǔn)的超額收益率水平（成立初期或超額收益為負則不計入）為基礎(chǔ)，結(jié)合風(fēng)險放大倍數(shù)，確定股票、債券等各類資產(chǎn)的配置比例。

“產(chǎn)品成立后，基于對市場情況的綜合分析，預(yù)計在建倉期內(nèi)逐步配置90%以上的債券資產(chǎn)。在保持好流動性的前提下，利用市場波動機會漸進式擇機建立股票頭寸，重視靈活性和彈性。初期股票的資產(chǎn)配置不會特別高，會把轉(zhuǎn)債作為一部分替代，當(dāng)前一些偏債型的轉(zhuǎn)債進入一個很好的平衡期，配置點位比較理想。”蔡賓說。

具體到各類資產(chǎn)配置上，蔡賓直言當(dāng)前“固收+”投資的固收配置不宜做過多的信用下沉，信用債資產(chǎn)（主要是中票/企業(yè)債/公司債）久期控制在3年以內(nèi)，評級應(yīng)以AAA為主，適度配置AA+國企。權(quán)益配置方面，他表示當(dāng)前會主要關(guān)注高分紅的價值藍籌以及成長板塊上，成長板塊會重點關(guān)注TMT里面的計算機，新能源里的儲能、新能源車、光伏這些產(chǎn)業(yè)鏈，還有醫(yī)藥和軍工，主要是這四大方向。

股市預(yù)期有望好轉(zhuǎn)，債市負債端穩(wěn)定

在上述大類資產(chǎn)配置思路背后，是蔡賓對當(dāng)前宏觀經(jīng)濟環(huán)境、流動性、各類資產(chǎn)性價比等方面的全方位趨勢預(yù)判。

首先是宏觀經(jīng)濟方面，蔡賓對券商中國記者說到，二季度以來中國經(jīng)濟動能修復(fù)邊際放緩，PMI連續(xù)兩個月低于榮枯線，5月出口指向外需也在放緩。二季度GDP環(huán)比增速或是年內(nèi)低點，影響因素上，價格拖累下，“名義增長+庫存去化階段+寬信用周期”尚未開啟。但從6月開始國有大行、股份行相繼開啟新一輪存款利率下調(diào)以激發(fā)資金活性、緩解銀行負債成本。6月13日央行降息向市場釋放明確寬貨幣的信號，也為后續(xù)LPR、存款利率的進一步下調(diào)提供空間，為金融讓利實體騰挪空間。

“本次降息時點略超預(yù)期，可能體現(xiàn)出當(dāng)前穩(wěn)增長政策的迫切性提升，三季度可能是政策密集期，屆時財政政策和產(chǎn)業(yè)政策等會有相應(yīng)跟進。”蔡賓認為，央行降息釋放明確寬貨幣的信號，在這一穩(wěn)定預(yù)期下，貨幣市場寬松或進一步向中短端和長端傳導(dǎo)，引導(dǎo)收益率曲線整體下行。

微觀交易結(jié)構(gòu)方面，蔡賓看到，今年以來農(nóng)商行、保險配置力度高于往年同期，理財配置需求逐步回歸。存款利率降低或帶動存款轉(zhuǎn)移，市場負債充裕且負債成本下降，短期內(nèi)看不到其他資產(chǎn)對債券形成替代，債市資產(chǎn)荒延續(xù)。

基于此，蔡賓表示本次OMO降息后，6月MLF利率、LPR跟隨調(diào)降，廣譜利率將中樞下行。從以往經(jīng)驗看，降息后的債市利率一般先下后上，短期仍有進一步下行空間。進入三季度，處于對穩(wěn)增長政策加碼的預(yù)期，債市分歧預(yù)計增加，取決于具體政策方向和力度。但債市資產(chǎn)荒邏輯仍在，整體上回調(diào)風(fēng)險可控。

具體到轉(zhuǎn)債配置價值方面，蔡賓說到，近期弱資質(zhì)轉(zhuǎn)債殺跌（紅相轉(zhuǎn)債、搜特轉(zhuǎn)債信用風(fēng)險蔓延）傳導(dǎo)至全市場殺估值，短期風(fēng)險仍待釋放但有望逐步收斂，轉(zhuǎn)債性價比有所提升。往后看，股市預(yù)期有望好轉(zhuǎn)、債市負債端穩(wěn)定、純債機會成本仍低，轉(zhuǎn)債估值也很難大幅下行，預(yù)計其小幅回落后還將繼續(xù)在歷史高位運行。轉(zhuǎn)債估值繼續(xù)保持分化，但基于正股賽道（是否有AI、中特估等主線加成）、配置價值（個券性價比等）和股性（主要是新券和不贖回的品種）的分化將會更加突出。

權(quán)益市場方面，蔡賓則認為，當(dāng)前股市估值（以FY2計算的動態(tài)市盈率）約13.8x，仍在合理區(qū)間；A股風(fēng)險溢價（股債性價比）仍處于高位，修復(fù)空間充足，但短期仍需等待轉(zhuǎn)機。但經(jīng)濟修復(fù)速度慢于預(yù)期，A股盈利探底但回升仍需要等待。存量資金博弈下，短期市場主線或?qū)⒗^續(xù)圍繞主題展開，潛在主線如AI、數(shù)字經(jīng)濟、自主可控、中特估等或?qū)⒕S持活躍。

“預(yù)計2023年下半年企業(yè)盈利觸底回升。若下半年經(jīng)濟維持弱復(fù)蘇，成長風(fēng)格有望繼續(xù)活躍，并沿著潛在主線持續(xù)發(fā)酵；若經(jīng)濟內(nèi)生改善持續(xù)，經(jīng)濟復(fù)蘇預(yù)期轉(zhuǎn)強，市場風(fēng)格或?qū)⑥D(zhuǎn)向價值，更加關(guān)注與經(jīng)濟后周期相關(guān)性更強的行業(yè)（偏消費的藍籌資產(chǎn)）。”蔡賓表示。